von Sven Parplies, Euro am Sonntag
Mut wird belohnt, vor allem an der Börse. Wer Mitte März die Aktie des Chipherstellers Infineon kaufte, hat den Wert seines Investments innerhalb von drei Monaten um 90 Prozent gesteigert. Bei Siemens und Fresenius ging es seit dem Tiefpunkt um fast 70 Prozent nach oben. Für kräftige Kursgewinne war es gar nicht notwendig, sich mit Aktien zu beschäftigen - wer einfach nur einen Indexfonds auf den DAX kaufte, lag zwischenzeitlich fast 50 Prozent im Plus.
Das starke Comeback des DAX kommt für viele überraschend. Der Index hat eine schwierige Zeit hinter sich, nicht nur durch die Corona-Pandemie. Während insbesondere die amerikanischen Indizes in den vergangenen Jahren von Rekord zu Rekord eilten, trottete der deutsche Leitindex meist hinterher. Zuletzt hatte vor allem die Krise der im DAX stark gewichteten Autoindustrie Stimmung und Kurse gedrückt.
Zusätzlich gelitten hat der Index durch eine lange Serie an Skandalen. Einen besonders eklatanten liefert in diesen Tagen Wirecard. Aber auch traditionsreiche Riesen wie Deutsche Bank und Volkswagen haben sich gravierende Fehltritte geleistet. Umso erstaunlicher ist jetzt die Dynamik des Comebacks: Der DAX hat seit seinem Tiefpunkt im März nicht nur die Hauptindizes der großen europäischen Nationen abgehängt. Sogar der amerikanische S & P 500, in dem die Tech-Giganten Apple und Microsoft stark gewichtet sind, kann nicht mithalten.
Die Realität in den Unternehmen ist noch immer trist: Die Gewinne werden durch die Belastungen der Corona-Krise in diesem Jahr einbrechen. Bereits im ersten Quartal rutschte das operative Ergebnis der DAX-Konzerne nach Berechnung der Unternehmensberatung EY um knapp ein Viertel nach unten. Und das, obwohl die Geschäfte im Januar und Februar weitgehend normal liefen. Vor allem das zweite Quartal werde "extrem schwach" ausfallen, warnt EY.
Im Zentrum der Krise
Besonders hart trifft es die Industrie. Auf Jahressicht erwarten Analysten laut Datenbank des Finanzdiensts Bloomberg bei BMW und VW für das operative Ergebnis einen Rückgang von rund 50 Prozent, bei Daimler von 65 Prozent, bei Covestro von fast 90 Prozent.
Immerhin: Derzeit wird bei keinem DAX-Mitglied mit einem operativen Jahresverlust gerechnet. Den wird es mit hoher Wahrscheinlichkeit bei der Lufthansa geben. Die Airline aber hat sich gerade aus dem DAX verabschiedet. Der Nachrücker, Deutsche Wohnen, hat als Immobilienkonzern ein stabileres Geschäftsmodell.
Auch wenn es paradox klingt: Der DAX profitiert derzeit von seinen Problemen. Viele Indexmitglieder kommen aus zyklischen, also stark von der allgemeinen Konjunkturlage abhängigen Branchen. Genau solche Aktien sind insbesondere in der ersten Phase einer Rally begehrt. Denn während die Realwirtschaft leidet, setzen Börsianer bereits auf die Zukunft - und den nächsten Konjunkturaufschwung. Schon im kommenden Jahr, so die Erwartung, werden die Unternehmen zu alter Stärke zurückfinden. Abgestürzte Zykliker bieten in dieser Konstellation einen besonders großen Hebel.
Starke Unterstützung für die Wirtschaft gibt es aus der Politik: Die Bundesregierung verabschiedet sich, zumindest vorübergehend, von der Schuldenbremse und startet ein großes Konjunkturprogramm. Auch auf europäischer Ebene wird plötzlich Geld ausgegeben: 500 Milliarden Euro sollen in einen Wiederaufbaufonds fließen. Für die Bundesregierung, die in früheren Krisen eine gemeinschaftliche Haftung Europas ablehnte, ist das ein scharfes Wendemanöver. Von einer "übersehenen Zeitenwende", spricht die Privatbank M.M. Warburg.
Auch aus der Wirtschaft kommen Lebenszeichen. Der Geschäftsklimaindex des Münchner Ifo-Instituts, der auf der monatlichen Befragung von rund 900 Unternehmen basiert und darum als wichtiger Vorlaufindikator für die deutsche Wirtschaft gilt, hat sich im Juni kräftig erholt. Die deutsche Wirtschaft sehe "Licht am Ende des Tunnels", interpretiert Ifo- Präsident Clemens Fuest die Daten.
Härtetest bestanden
Für die Aktienmärkte sind das alles positive Signale. Nach der ersten und extremen Phase des Kursaufschwungs dürften Investoren im weiteren Verlauf allerdings wählerischer werden. Beliebt bleiben Dividendenlieferanten, schließlich gibt es viele vermögende Privatpersonen oder auch Stiftungen, die Wert auf regelmäßige Einkünfte legen. Diese Investoren dürften sehr genau registriert haben, auf welche Unternehmen in der Krise Verlass war: Allianz, BASF oder auch Bayer haben wie versprochen hohe Summen an ihre Aktionäre ausgeschüttet. Und das, obwohl Corona ein guter Vorwand gewesen wäre, die Konzernkasse zu schonen.
Auch im DAX gibt es strukturelle Gewinner der Pandemie: Dass Unternehmen jetzt den Ausbau ihrer digitalen Infrastruktur beschleunigen, sollte das Geschäft des Softwarekonzerns SAP ankurbeln. Siemens gilt ebenfalls als Gewinner der Umwälzungen. Nach Einschätzung der Schweizer Bank UBS werden die Münchner von der Digitalisierung der Wirtschaft und den stärkeren Investitionen in den Bereichen Energie und Infrastruktur profitieren.
Der Chiphersteller Infineon darf aufgrund staatlicher Sonderprogramme, mit denen die Bundesregierung den Absatz von Elektrofahrzeugen antreiben will, auf Zusatzgeschäft hoffen. Bei diesen Modellen werden mehr Chips verbaut als bei den vom Verbrennungsmotor angetriebenen Modellen.
Psychologie einer Rally
Je stärker die Kurse bei weiter schlechten Konjunkturdaten steigen, desto größer wird die Gefahr, dass sich die Finanzmärkte zu weit von der Realwirtschaft entfernen. Die Psychologie spielt dabei eine große Rolle: Börsianer neigen dazu, in ihrem Unterbewusstsein den bestehenden Trend der Aktienmärkte in die Zukunft zu verlängern. Dieser Reflex macht es so schwer, in einem Crash gegen den Trend Aktien zu kaufen. Nach deutlichen Kursgewinnen wiederum werden Börsianer sorglos.
Eine Orientierungshilfe sollen Bewertungskennziffern geben: Größen wie das Kurs-Gewinn-Verhältnis sind an Wendepunkten des Konjunkturzyklus allerdings wackelige Wegweiser (siehe Investor-Info unten), weil Analysten die Dynamik der Wirtschaft an solchen Marken oft unterschätzen.
Zusätzlich verzerrt werden die Relationen durch die Notenbanken. Die extremen Stützungsmaßnahmen der Währungshüter haben die Renditen vieler Anleihen massiv gedrückt. Eine zehnjährige Bundesanleihe wirft derzeit sogar eine negative Rendite ab. Dem steht eine Dividendenrendite des DAX von knapp drei Prozent entgegen. Das, so argumentieren die Börsenbullen, rechtfertige einen Bewertungsaufschlag für Aktien.
Die zweite Welle
Die wohl größte Gefahr für Realwirtschaft und Aktienmärkte bleibt das Virus selbst. In China, dem Epizentrum der Corona-Epidemie, gab es bereits neue Infektionsherde. In einigen Bundesstaaten der USA, aber auch in etlichen Schwellenländern breitet sich Corona noch immer stark aus. In Deutschland gibt es lokal begrenzte Ausbrüche.
Eine kritische Phase dürfte im Herbst kommen: Mit den dann auf der Nordhalbkugel sinkenden Temperaturen könnte die Zahl der Infektionen auf breiter Front steigen. Ein erneuter Lockdown hätte ökonomisch verheerende Folgen. Das wissen auch die Entscheidungsträger in der Politik. Die Commerzbank rechnet darum damit, dass die Staaten im Fall einer neuen Welle eine andere Strategie anwenden: Anstatt einer Komplettschließung würden die Behörden versuchen, das Virus mit regionalen und sektorspezifischen Einschränkungen einzudämmen.
Gefährdet wären in diesem Szenario vor allem Tourismus, öffentlicher Verkehr, Hotel- und Gaststättengewerbe sowie Großveranstaltungen von Sport und Unterhaltung. Der direkte Anteil dieser Branchen an der Gesamtwirtschaft liegt nach Berechnung der Commerzbank in Deutschland bei knapp dreieinhalb Prozent. Auch für den DAX dürfte eine zweite Welle somit nicht so gravierende Schäden anrichten wie die erste.
Dividenden-Liebling
Trotz der erheblichen Auswirkungen der Corona- Pandemie auf das Geschäft und die Investments der Versicherungsbranche hat Europas größter Assekuranz-Konzern die turbulente Zeit besser gemeistert als erwartet. Mit 9,60 Euro Dividende pro Aktie im Mai, insgesamt rund vier Milliarden Euro, hat die Allianz ihre Aktionäre mit einer höheren Ausschüttung am Geschäftserfolg beteiligt. 2019 waren es neun Euro pro Aktie. Die Konkurrenten AXA und Generali kürzten ihre Dividenden. Die Allianz realisierte dagegen auch die Hälfte ihrer avisierten Aktienrückkäufe für 2020 in Höhe von 1,5 Milliarden Euro. Im größten Segment Schaden-/Unfall-Versicherung rechnet der Konzern bedingt durch die Pandemie mit rund einer Milliarde Euro Gesamtbelastung für das Jahr. Die Bürde kann der Riese verkraften. 423 Millionen Euro der Belastung wurden im ersten Quartal verbucht. Wegen der Turbulenzen an den Aktienmärkten, wo die Allianz deutlich stärker engagiert ist als viele andere Versicherer, drohte jedoch die sogenannte Solvabilitätsquote wegen der Abschreibungen auf die Investments unter die Marke von 160 Prozent zu rutschen. Dieses Niveau bei der Kennzahl für die Finanzstärke eines Versicherers markiert für die Allianz das Ende der Komfortzone, innerhalb der sich der Konzern freiwillig dazu verpflichtet, Dividenden pro Aktie mindestens auf Höhe des Vorjahres auszuschütten. Die Erholung an den Kapitalmärkten hat das Risiko bei der Solvabilitätsquote deutlich gemindert. Analysten erwarten Stabilität und taxieren die Dividende für 2020 auf der Höhe der Ausschüttung vom Mai.
Vom Ballast befreit
Bayer hat sich im Rechtsstreit um den angeblich krebserregenden Unkrautvernichter Glyphosat mit dem Großteil der Kläger geeinigt. Auch Klagen zum Unkrautvernichter Dicamba und zur Chemikalie PCB werden beigelegt. Unter dem Strich wird der DAX-Konzern rund zwölf Milliarden Dollar zahlen. Der größte Teil der Summe, bis zu 10,9 Milliarden Dollar, gehen an Glyphosat-Kläger. Finanziert werden die Extrakosten unter anderem mit dem Verkauf der Tiergesundheitssparte. Bayer kalkuliert mit Mittelabflüssen von maximal jeweils fünf Milliarden Dollar im laufenden und kommenden Jahr.
Befreit von den größten Rechtsrisiken kann sich Bayer wieder voll auf das operative Geschäft konzentrieren: Als Agrarkonzern und Medikamentenhersteller sind die Rheinländer ein Profiteur der wachsenden Weltbevölkerung. Bayer hat sich in der Corona-Krise gut gehalten. Analysten erwarten, dass Umsatz und Gewinn im laufenden Jahr leicht steigen. Im ersten Quartal hatten die Leverkusener die Analystenerwartungen übertroffen.
Trotz der neuen Sonderlasten will der Vorstand an seiner Dividendenpolitik festhalten. Analysten erwarten für das laufende Jahr einen leichten Anstieg der Ausschüttung auf 2,90 Euro je Aktie. Das würde auf eine Dividendenrendite über dem DAX-Niveau hinauslaufen.
Vom Chaos profitieren
Wenn sich an den Finanzmärkten Angst ausbreitet, werden Investoren hektisch und handeln viel. Für die Deutsche Börse als Handelsplattform bedeutet das: stark steigende Umsätze bei nahezu identischen Kosten. Entsprechend erfolgreich verlief das von den Turbulenzen der Corona-Krise bestimmte erste Quartal für den Frankfurter Finanzdienstleister: Die Nettoerlöse der Deutschen Börse stiegen um 27 Prozent, das bereinigte operative Ergebnis um 30 Prozent. Die Dynamik war damit sogar stärker als von Analysten erwartet. Konzernchef Theodor Weimer dämpft dennoch die Erwartungen: "Das erste Quartal darf uns nicht übermütig machen. Es ist ein Ausreißer, das aber ein gutes Fundament für 2020 legt", erklärte Weimer auf der Hauptversammlung. Für das laufende Jahr gelten weiterhin ein Umsatzwachstum von mindestens fünf Prozent und ein Jahresüberschuss von rund 1,2 Milliarden Euro als Zielvorgabe.
Neben dem klassischen Kerngeschäft sieht Weimer weitere Wachstumsfelder: Zukäufe und Partnerschaften spielen auch künftig eine wichtige Rolle, weil Größe in dieser Branche klare Kostenvorteile bringt. Auch der Handel mit Daten und technologische Innovationen sollen das Geschäft antreiben. Details will Weimer im vierten Quartal mit seiner Strategie für die Zeit bis 2023 vorstellen.
Die noch immer große Nervosität der Finanzmärkte dürfte ein gutes Signal für das Geschäft der Deutschen Börse sein. Die Aktie hat soeben bei 160 Euro das alte Rekordhoch aus dem Februar überwunden. Ein nachhaltiger Durchbruch wäre ein technisches Kaufsignal.
Die Zukunft als System
Mehr Systeme statt einzelne Chips liefern - damit will der Münchner Halbleiterkonzern höhere Margen verdienen und die Schwankungen der Nachfrage in seinem zyklischen Halbleitergeschäft gering halten. Die Integration des US-Konkurrenten Cypress Semiconductor, den Infineon für neun Milliarden Dollar übernommen hat, bringt das Unternehmen auf diesem Weg ein großes Stück voran. Die Portfolios von Infineon und Cypress ergänzen sich. Der größere Baukasten fördert die Entwicklung von Chipsystemen und Modulen. Mit voraussichtlich 800 Millionen Euro von Cypress peilt Infineon bis Ende September nun 8,4 Milliarden Euro Erlös an, etwas mehr als die acht Milliarden Euro im Vorjahr. Die Probleme der durch die Pandemie gebeutelten Autoindustrie belasten auch das Geschäft Infineons. Die Branche liefert mit 45 Prozent den größten Teil der Erlöse.
Man verfüge aber "über genügend Liquidität, um die Krise zu meistern", betont Konzernchef Reinhard Ploss. Die eigene Vorgabe, eine Milliarde Euro plus zehn bis 20 Prozent eines Jahresumsatzes, sei mit rund drei Milliarden Euro Reserven "deutlich" erfüllt.
Infineon ist in Wachstumsmärkten gut positioniert: Bei Automobilchips sind die Bayern weltweit die Nummer 1. Stark ist der Konzern auch bei Halbleitern für das Internet der Dinge (IoT), einer Schlüsseltechnologie zur Industriedigitalisierung. Module und Systeme bringen auch die Entwicklung in anderen Bereichen, etwa bei elektrisch getriebenen Autos, Fahrassistenzsystemen oder dem autonomen Fahren schneller voran als spezielle Chips.
Kaesers großes Finale
Siemens-Chef Joe Kaeser zieht selbstkritisch Bilanz seiner Zeit an der Spitze des Industriekonzerns: Den US-Ölausrüster Dresser-Rand würde er etwa nicht wieder kaufen, so Kaeser im "Handelsblatt". Der teuerste Deal in der Konzerngeschichte, auf dem Hoch des Ölbooms im Jahr 2014 geschlossen, war kein gutes Geschäft für die Aktionäre. Der von Kaeser initiierte Börsengang der gesamten Energiesparte, einschließlich Dresser- Rand, könnte jedoch eines werden. Am 28. September soll der Spin-off über die Bühne gehen. Für jeweils zwei Siemens-Aktien erhalten Anleger ein Papier der Siemens Energy.
Der potenzielle DAX-Kandidat ist eine Turnaround-Story in einem Markt, der investitionsintensiv ist. Der Spin-off sorgt zudem für einen neuen Blick auf das Kerngeschäft von Siemens: Die Rendite dürfte ein ganzes Stück höher liegen als zuvor. Die lukrative Sparte Digitale Industrie ist neben dem Bereich Smarte Infrastruktur und der inzwischen gut laufenden Verkehrstechniksparte Mobility das Herzstück des umgebauten Konzerns. Ab Oktober wird Vizechef Roland Busch das Unternehmen de facto steuern. Busch, der aus Mobility einen Renditebringer machte, ist ein kundenorientierter Techniker. Womöglich der richtige Mann, um das auf die Digitalisierung ausgerichtete neue Kerngeschäft weiter voranzutreiben. bau
Ein solides Fundament
Deutschlands größter Wohnungsvermieter bleibt von den Auswirkungen der Pandemie weitgehend verschont. Zum Stichtag der Wertüberprüfung des Portfolios am 30. Juni rechnet Vonovia-Chef Rolf Buch "mit einer signifikanten Wertsteigerung". Lediglich in Berlin, das rund zehn Prozent des Portfolios ausmacht, wird der Wert der Immobilien wegen des dort geltenden Mietendeckels wohl nicht weiter zulegen. Das Deutschland-Portfolio des Konzerns mit rund 356.000 Wohnungen ist auf die Metropolen Berlin, Dresden, Frankfurt, Hamburg und München fokussiert. Mietern mit außergewöhnlichen finanziellen Belastungen durch die Corona- Krise wurde die Stundung ihrer Mieten angeboten. Nur etwas mehr als ein Prozent haben das Angebot genutzt. Diese Liquiditätsverschiebung von rund 40 Millionen Euro könne sich Vonovia leisten, sagt Buch.
Die langfristige Verschuldung des Konzerns, weniger als 45 Prozent des Portfoliowerts, ist im Branchenvergleich niedrig. Zudem verfügt Vonovia über ein Investment-Grade-Rating und kann sich auch über eigene Anleihen günstig refinanzieren. Aktionäre werden an der Geschäftsentwicklung über die zuletzt stetig steigende Dividende beteiligt.
Zukäufe im Ausland sind der wichtigste Wachstumstreiber. Zum Portfolio gehören bereits 60.000 Apartments in Österreich und Schweden. Man werde Chancen nutzen, die sich in den volkswirtschaftlichen Turbulenzen ergeben, heißt es. In Schweden und Skandinavien will Vonovia weiter zulegen. Seit Längerem im Visier sind auch die Märkte in den Niederlanden und in Frankreich.
Zwei heiße Kandidaten
Mit der Lufthansa hat der DAX eines seiner Gründungsmitglieder verloren. Der Börsenwert der Airline ist in der Krise so stark gesunken, dass sie nicht mehr groß genug ist. Der DAX enthält bekanntlich die 30 größten und umsatzstärksten Unternehmen der Frankfurter Wertpapierbörse. Nachfolger ist Deutsche Wohnen, der zweite große Immobilienkonzern nach Vonovia.
Der nächste Absteiger dürfte mit Wirecard feststehen. Zwei Unternehmen drängen sich als Erben auf. Symrise ist Hersteller von Duft- und Geschmacksstoffen. Delivery Hero hat als Essenslieferant in der Corona- Krise einen kräftigen Schub bekommen. Aktuell wäre es eine enge Entscheidung: "Symrise liegt in der Rangliste knapp vor Delivery Hero", so Tobias Adler von der Oddo Seydler Bank.
Ein Detail spielt bei der Vergabe der DAX-Plätze eine wichtige Rolle: Bei der Marktkapitalisierung werden lediglich die frei handelbaren Aktien berücksichtigt, nicht die Bestände von Großaktionären. Das trifft vor allem Siemens Healthineers. Der Medizintechniker hat einen Börsenwert von rund 43 Milliarden Euro und liegt damit auf Rang 12 unter den deutschen Unternehmen. Da aber nur 15 Prozent der Papiere im Umlauf sind, reicht es nur für den MDAX. Ein Platz im DAX bringt den Unternehmen Prestige, den Aktionären aber nicht unbedingt Freude: Der letzte Aufsteiger, der sich in den ersten zwölf Monaten besser entwickelte als der DAX, war Vonovia. ProSiebenSat.1, Covestro, Wirecard und MTU sind dagegen abgestürzt. Eine Erklärung: Um aufzusteigen, müssen Aktien kräftig zulegen - und sind darum anfällig für Rückschläge.
Übrigens: Von den Gründungsmitgliedern des DAX sind bis heute zwölf durchgehend im Index. Der nächste reguläre Überprüfungstermin steht im September an.
INVESTOR-INFO
Aktienkurse
Der DAX hat seit dem Corona-Tief Mitte März kräftig an Wert gewonnen. Die Aktie von Infineon ist in diesem Zeitraum sogar um mehr als 90 Prozent gestiegen. Eher bescheiden sind die Kursgewinne bei defensiven Titeln wie Beiersdorf. Klarer Ausreißer mit massiven Verlusten ist Wirecard.
Bewertung
Gemessen an den Unternehmensgewinnen ist der DAX teuer. Das gängige Kurs-Gewinn- Verhältnis wird auf Basis der von Analysten für die kommenden zwölf Monate erwarteten Unternehmensgewinne errechnet. Aktive Anleger setzen offenbar darauf, dass Analysten die Dynamik der Wirtschaftserholung unterschätzen.
Konjunktur
Die Stimmung in der deutschen Wirtschaft hat sich deutlich verbessert. Der Geschäftsklimaindex des Ifo-Instituts stieg im Juni deutlich von 79,7 auf 86,2 Punkte an. Ökonomen hatten 85 Punkte erwartet. Die von Ifo befragten Manager schätzten ihre Geschäftsaussichten und, erstmals seit Beginn der Krise, auch ihre Lage günstiger ein als zuletzt.
Über einen Indexfonds etwa von Xtrackers (ISIN: LU 027 421 148 0) können Anleger kostengünstig auch mit kleinen Beträgen in den kompletten DAX investieren. Höhere Gebühren, aber auch die Chance auf eine überdurchschnittliche Wertentwicklung bringen aktiv gemanagte Fonds. Ein gutes Händchen für deutsche Aktien hat der Fidelity Germany bewiesen. Fondsmanager Christian von Engelbrechten investiert bei diesem Produkt überwiegend in DAX-Mitglieder, mischt aber regelmäßig Nebenwerte bei. Zu den größten Positionen des Fonds zählten zuletzt SAP, Linde, Allianz und Bayer.
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